威廉希尔全球及中国钻石珠宝行业研究报告（-）全球概览：钻石珠宝行业体量大，下游享受高溢价总量视角：全球销售规模超850亿美元，过半毛坯钻流入珠宝市场全球钻石珠宝行业规模庞大，2018年全球钻石珠宝销售额达到859亿美元,2009-2018年期间CAGR达到3.32%。按照产业链划分，钻石珠宝行业的上游主要是负责矿藏开采和毛坯钻生产的原材料提供商；中游主要是负责对毛坯钻进行切割与抛光的加工制造商；下游主要是对成品钻进行珠宝设计的品牌零售商。全球毛坯钻总产量中大50%左右符合宝石级标准，其中，2018年约有52%的宝石级毛坯钻最终流入珠宝领域。结构视角：非洲高品质宝石级毛坯钻占比高，毛坯钻产值位居全球第一从分布看，俄罗斯、博兹瓦纳、加拿大分列全球毛坯钻年产量前三位，并且鉴于全球毛坯钻开采量中过半左右符合宝石级标准的历史规律，上述三大毛坯钻产国的宝石级毛坯钻年产量同样也位列世界前2013年超越北美洲（加拿大）成为全球毛坯钻产值第一大洲后便一直处于遥遥领先的地位，位列其后的分别为欧洲（俄罗斯）与北美洲（加拿大）。结合俄罗斯（欧洲）、博兹瓦纳（非洲）与加拿大（北美洲）分列全球毛坯钻年产量前三的次序，我们可69%/10%,合计约占79%左右的份额/•按钻石珠宝零售额计算，老千禧—代与年轻千禧一代分别贡献70%/8%,合计贡献约78%左右的市场份总的来说，在美中两国不出现全面经济衰退或者消费者偏好发生巨大转变的前提下，未来全球钻石珠宝销售额将保持延续近年来较为温和的增长趋势，并且这一趋势能否得以长期延续将需要看美中两国尤其是中国市场的老千禧一代与年轻千禧一代这两大人群对钻石珠宝的消费能否保持持续增长。二、全球钻石珠宝行业未来发展：短期行业发展受中游抑制，中长期景气度不断抬升鉴于成品钻的价格既能够反映了上游毛坯钻价格的以及中游制造商的库存压力，又能对下游钻石珠宝零售端均价形成一定指引williamhill·(中国)APP下载-威廉希尔官网，借助观察全球成品钻价格的波动与趋势将能够对全球钻石珠宝行业的景气度高低形成初步判断。08年金融危机后全球钻石珠宝市场为例，根据P.P统计的全球成品钻价格指数，09年全球成品钻价格总指数同比降幅近30%,此同时下游全球钻石珠宝销售额同比下降5.88%,上游全球毛坯钻产量与均价分别实现同比下降26.38%/12.07%综合来看，造成此次全球成品钻价格指数重挫的主要原因是中游加工企业在上游毛坯钻开采商减产保障毛坯钻均价的前提下，受迫于下游零售端萎缩造成自身库存压力激增的缘故，大幅降低成品钻价格将自身的库存压力转移至下游钻石珠宝零售商。由于此次波动中，上游开采商与中游加工商均利用减产或降价的方式将库存压力转移至下游钻石珠宝零售商，在全球接连出台刺激性经济政策促使11球钻石珠宝销售额较09年实现同比增长15.6%的回暖行情下，下游钻石珠宝零售商的库存被消费者迅速消化，并且11年全球毛坯钻总产09年仅实现同比增长2.50%最终，在快速去库存与补库存不足二者共同推动下，全球成品钻价格总指数迅速抬升，11年最高点时09年最低点涨幅超过57%,行业整体处于高度景气的周期中。通过此案例，我们认为全球成品钻价格作为整个产业链条上的中间价格在结合全球钻石珠宝产业链上下游相关数据的情况下能够充分反映整个行业景气度的高低程度。尽管成品钻价格受上游开采量、下游销售额与上中下游的库存水平三方面因素共同影响，但就短期来看，钻石珠宝行业的下游销售额的波动可能会是最为核心的影响因素。2018年全球钻石珠宝销售额达到859亿美元，实现同比增长4%。具体来看，18年上半年作为全球主要的钻石珠宝消费市场，美中两国的当地居民与游客对钻石珠宝的消费持续火热推动全球销售额实现同比增长6%,但下半年在美元贬值叠加中美贸易战诱发全球贸易放缓的双重负面影响下，全球销售额同比增长放缓至2%。未来短期内，我们预计全球钻石珠宝销售额可能会受中美贸易战与全球经济增长放缓的负面影响出现波动，但预计难以形成08年金融危机对全球钻石珠宝零售端的大规模冲击。基于此，我们认为无论是短期还是长期来看，在全球钻石珠宝销售额不出现类似于08年金融危机时显著恶化的情况下，结合长期全球钻石珠宝销售额保持低速平稳增长的趋势，预计全球成品钻价格与钻石珠宝行业景气度受全球钻石珠宝销售额影响将被弱化，而上中下游的库存与上游开采量将成为短期与长期影响成品钻价格乃至全球钻石珠宝行业景气度主要因素。（-）短期：信贷危机致使中游库存高企，抑制行业景气度根据Data的数据，自201712月起全球成品钻库存指数便从90附近连连攀升至2019130左右，涨幅高达44.44%,证明目前全球钻石珠宝产业链条上中游加工商的库存压力相对较大。18年全球钻石珠宝销售额实现同比增长4%,达到过去高水平的情况下，造成中游成品钻库存激增的主要原因是来自两个方面：1）印度作为全球最重要的毛坯钻加工中心遭受了严重的企业信贷紧缩危机。2018年初，印度第二大国有银行PunjabNationalBank（简称PNB）卷入该国史上最大金融诈骗案，涉案金额高达18元，涉案公司为印度珠宝大亨尼拉夫•莫迪和他名下的集团，此诈骗案直接导致印度银行对本国钻石珠宝行业的信贷规模大幅收紧。在信贷收紧的情况下，长期依赖于银行贷款实现的印度钻石珠宝加工企业只能主动降低成品钻价格以换取维系经营的现金流williamhill·(中国)APP下载-威廉希尔官网。2）在印度毛坯钻加工企业面临信贷紧缩时，包括戴比尔斯与埃罗莎在内的毛坯钻开采商并未削减其产量,而这直接造成与其签约的122家“合约客户为保证未来依旧能够继续得到稳定的毛坯钻供应，继续按毛坯钻开采商规定的价格购买一定量的毛坯钻，导致大量毛坯钻进入中游加工市场，进一步加剧了中游库存水平过高的问题。截止2019月份，全球成品钻中游库存指数尚未出现下降趋势，在中游企业信贷问题短时间内或难以得到明显缓解的情况下，上游毛坯钻开采商为防止全球成品钻中游库存过度抬升带动全球毛坯钻均价大幅下挫已经开始调整其销售策略。具体而言，戴比尔斯在19年年初便提出以“减量不减价”的方式来应对中游成品钻库存高企的问题，争取在不降低毛坯钻销售单价的前提下，通过缩减合约客户的毛坯钻采购量、提高回购标准以及提升可拒购比例等方式缓解中游库存压力，防止全球成品钻价格带动毛坯钻价格进一步下挫，最终造成全产业链景气度下行。近期，戴比尔斯公布2019卖会的毛坯钻销售额分别为2.50/2.80/2.95亿美元尽管远不及上年同期每轮约亿美元的水平，但环比趋势正逐渐好转。另外，根据RapNet统计的成品钻中游库存量显示，截止日全球中游成品钻库存同比下降2.5%,证明上游的持续减产与新的销售策略正在努力缓解中游的库存压力，但仍需要较长时间才能完成由去库存到补库存的周期切换。长期：上游被动减产叠加中游库存周期，行业景气度持续提升1、上游视角：开采商维稳毛坯钻均价，矿藏枯竭致使减产提升行业景气度在全球钻石珠宝销售额长期保持较为温和增长趋势的前提下，全 球成品钻价格受到上游毛坯钻的供给与上中下游的库存影响较大，并 且相较于周期性明显的库存问题，上游毛坯钻供给一方面受制于人为 操纵，另一方面还受制于不可控的自然因素影响。作为钻石珠宝产业 价值链的起点，为了保证整个产业链条上各个环节间的维持动态平衡, 毛坯钻矿产商将毛坯钻价格的稳定放在首位。面对此次中游企业流动 性收紧的负面影响，上游毛坯钻开采商宣布以大幅减产的方式保证毛 坯钻均价不出现显著下滑。从直接数据角度来看，这一策略已经初见 成效，根据第三方独立分析师 P.Z 的数据统计，全球毛坯钻价格指数 2019年年初以来仅下跌 3.20%, 但戴比尔斯和埃罗沙两大毛坯钻 矿产公司今年截止至最新的毛坯钻累计销售额分别实现同比下滑 27.27%/32.89%o 从间接数据角度来看，安特卫普钻石交易所 19 1-9月毛坯钻 累计进口量为 5806.58 万克拉，同比减少 16.09%, 但受毛坯钻进口均 价同比下滑 15.13%的影响，累计进口额同比减少 28.00% 1-9月累计出口量同比减少 16.09%, 同样受毛坯钻出口均价同比下滑 15.80%的影响，累计出口额同比减少 29.35% 综合直接数据与间接数据来看，中游的库存积压问题短期依旧未得到显著缓解，而这也就造 成了上游毛坯钻销售端的价格与贸易端的价格波动幅度出现较大差 异。如若未来毛坯钻销售端的价格波动趋势向贸易端靠拢的话，那么 上游毛坯钻开采商将必须采取更加激进的措施维稳毛坯钻销售价格， 但长期来看我们相信上游毛坯钻供应商们有能力保证毛坯钻价格维 持小范围内波动。 在上游毛坯钻开采商努力努力维持毛坯钻均价的基础上，根据彩 钻研究基金会 FCRF 的数据显示，世界上现存的毛坯钻矿藏资源正在 迅速枯竭，而伴随着可开采毛坯钻总量逐渐减少，未来毛坯钻开采商 或将不得不减少供应以延长自身矿藏的可开采年限。彩钻研究基金会 FCRF 称在未来的 25 年内，目前全球运营的 45 个最著名的毛坯钻矿 中大部分矿产将不复存在，甚至预测最后一颗钻石将会在未来 60 之内被挖掘出来。与此同时，国际毛坯钻巨头戴比尔斯与全球知名咨询机构贝恩公司同样认为未来短时间内发现新的大规模毛坯钻矿山 的概率微乎其微，而仅靠目前正在建设的新项目和现存项目的扩建将 难以弥补矿藏枯竭造成的产量损失。总的来说，上游开采商应对短期 动态失衡状态时采取的维稳措施叠加天然毛坯钻矿藏资源面临枯竭 危机的自然因素在未来较长一段时间内将成为全球毛坯钻均价稳中 有升的有力支撑。基于此，未来在钻石珠宝行业需求端不出现长期疲 软的情况下，毛坯钻均价稳中有升的长期趋势将推动成品钻价格长期 保持温和增长趋势，从而拉动钻石珠宝行业的整体景气度不断抬升。 2williamhill·(中国)APP下载-威廉希尔官网、库存视角：成品钻价格周期振幅逐步收窄，小幅波动将成新 常态 根据 P.P 提供的统计数据来看，进入 2019 年以来，全球成品钻 价格指数由 122 左右迅速下挫至 月底的116 点左右，虽然下跌幅 度仅为 4.92%, 但已经触及过去 年以来的最低点。然而，这并非是钻石珠宝行业首次经历成品钻价格的下行周期。08 年金融危机时， 全球成品钻价格指数触及最大跌幅 30%后强力反弹 57%, 达历史高点后下挫约20%后反弹约 10% ；2014 年下挫约 15%后反弹 5% 纵观历史上由于库存或需求疲软导致的成品钻价格指数大幅波动的情况，我们能够清晰地看到下挫幅度与反弹力度均呈现逐次减弱的趋 势，再结合目前成品钻价格指数已经处于近十年的低点附近，我们预 计本轮由中游库存高企与下游销售不确定性增强造成的成品钻价格 指数下行趋势在不出现极端情况的前提下难以超越前期振幅。 尽管目前全球钻石珠宝行业中游库存高企的问题依旧不容小觑， 但就近期的数据来看，安特卫普钻石交易中心今年 月份的毛坯钻进出口量均实现大幅增长，分别实现同比增长 19.52%/20.54%, 今年以来 首次出现进出口双增长的状况，一定程度上证明全球钻石珠宝行业中 游积压库存问题并未进一步加剧。 与此同时，占据全球毛坯钻净进口 90%份额的印度市场近期的毛 坯钻和成品钻的贸易数据同样出现了些许回暖迹象，进一步证明全球 钻石珠宝行业在经历了动态失衡后正在努力重新恢复平衡。2019